我国固废数量巨大，种类非常之多，固废处理行业涉及的细分行业较多，其中，垃圾焚烧发电行业和危废处理行业是最重要的两个子行业。我国固废处理行业起步较晚，目前仍处于快速成长阶段，未来存在广阔的未来市场发展的潜力。目前我国生活垃圾以卫生填埋处理为主，焚烧处理将逐渐取代填埋成为城镇生活垃圾处理的主要方式。

  固体废弃物大多数来源于于居民生活和工业生产，数量巨大，品种繁多，要求相应的处理手段严格，可重复利用程度较高。固体废弃物通过填埋、焚烧、堆肥、回收利用或者循环再生方式来进行无害化处理。固体废弃物处理行业的产业链如下图所示。

  就固废处理行业的具体工艺路线而言，世界各国的处理技术均包括填埋、焚烧、堆肥三大处理路线，但常规处理方法为卫生填埋和焚烧。目前，卫生填埋处理在我国占主导地位，但焚烧处理优势显著、增速较快，未来焚烧处理占比将逐步的提升，并将成为最主要的方式。

  ①减量缩容：在垃圾经过焚烧后，一般可减重80%，减容90%以上，节约大量的土地资源;

  ②资源再利用：按热值比较，每吨生活垃圾约相当于0.2~0.25吨标准煤，垃圾焚烧发电的资源综合利用效益较好;

  ③污染弱：垃圾焚烧主要产生的气体为二氧化碳。因而垃圾焚烧成为近年来国家推广的无害化解决方法，在垃圾无害化处理中的占比逐年上升。

  固废处理行业细致划分领域众多，最重要的包含工业固废、市政垃圾、餐厨垃圾、危险废物、再生资源回收利用等，除工业固废当前发展已进入成熟期外，其他细致划分领域均处于导入期和成长期。

  目前，在国内固废处理市场中垃圾焚烧发电和危险废弃物处理两个子行业的市场占比较大、未来发展前途最明确，下文主要从这两个领域进行分析。

  垃圾焚烧发电行业的运营模式主要为BOT模式;短期内经营主体的建造收入较高，未来大规模的建设期结束后将转向以运营为主的收入结构，运营收入大多数来源于于垃圾处理收入和售电收入，同时也受当地垃圾收运量、垃圾热值和吨垃圾处置费的影响;项目投资高，回收期较长，对垃圾焚烧发电企业的资金实力及融资能力要求很高。

  垃圾焚烧项目的经营模式包括工程总包、BT、BOT、BOO等，其中BOT模式目前最为普遍。BOT模式下，垃圾焚烧项目的收入大多数来源于建设阶段的工程收入和运营阶段的运营收入。垃圾焚烧发电项目运营阶段收入主要有两部分：一部分为项目所在地政府环卫部门或当地财政局支付的垃圾处理补贴，由项目所在地政府支付，在项目定标时确定单价;另一部分为向电网公司售电收取的售电收入，包括电价补贴。

  具体来看，在BOT模式的账务处理中，经营主体在项目建设阶段确认的工程收入较多，确认的利润也通常较高，但没有实际的现金流入，营收和经营活动现金流入存在错配。项目的实际资金回笼主要是依靠运营阶段的收入来实现，项目回收期通常较长。

  同时，垃圾焚烧行业具有典型的资本密集型特征，项目投资高，经营主体在项目建设期间均需投入大量资金，对企业的资金实力及融资能力有一定的要求很高，存在一定的资金壁垒。

  项目收费水平方面，不同项目的垃圾处理费价格差异较大，大致在50~150元/吨的区间里，目前大部分项目的中等水准在60~80元/吨。根据2012年4月发布的《国家发展改革委关于完善垃圾焚烧发电价格政策的通知》，每吨生活垃圾折算上网电量为280千瓦时，执行全国统一垃圾发电标杆电价每千瓦时0.65元(含税，增值税即征即退);超过部分电量执行当地同类燃煤发电机组上网电价。

  项目盈利性的主要影响因素有垃圾收运量、吨垃圾发电量、吨垃圾处置费，其中垃圾清运量和吨垃圾发电量受项目所处区域经济水平的影响较大，经济发达的地方一般垃圾收运量较大、垃圾热值高、吨垃圾发电量高。

  (1)垃圾收运量主要由一个城市的垃圾产生量以及收运体系是不是健全决定，垃圾产生量主要由人口及人均垃圾产生量决定，这与一个地区的经济发达水平息息相关，垃圾收运量将直接决定垃圾焚烧厂的产能利用率。

  (2)吨垃圾发电量主要受热值影响。生活垃圾的热值取决于挥发分、水分;其中，塑料类、纸类和布类对热值的贡献很大，因此商业发达及居民生活水平较高城市，垃圾发电资源条件较好。

  (3)吨垃圾处置费取决于和当地政府谈判，具体价格与当地垃圾待处理和日产生规模，及垃圾热值密切相关。

  2016年，我国生活垃圾清运量及处理量继续保持增长，随着固废有关政策的出台和城镇化战略的不断推进，垃圾焚烧发电行业将继续保持加快速度进行发展态势。

  生活垃圾清运量方面，我国城镇垃圾产量巨大，2016年我国城市和县城生活垃圾清运量达到2.7亿吨，较上年增长5%。从生活垃圾清运量看，2006~2016年，我国城市和县城生活垃圾清运量由2.1亿吨增加至2.7亿吨，年均增长2.5%。

  其中，城市生活垃圾清运量由1.5亿吨增长至2.0亿吨，年均增长3.1%;县城生活垃圾清运量由0.6亿吨增长至0.7亿吨;年均增长1.0%;农村地区由于人口密度较低，垃圾以就近处理为主，缺少统一的垃圾清运系统和数据统计。

  从人均生活垃圾产生量看，2006~2016年，我国城市和县城人均生活垃圾清运量由475千克增加至486千克。

  从省(市)分布看，广东、山东、江苏、浙江和河南的生活垃圾清运量位居全国前五位，分布达到2,533万吨、1,781万吨、1,650万吨、1,599万吨和1,398万吨，其次为四川、河北、辽宁、湖南和湖北，分布达到1,302万吨、1,129万吨、1,068万吨、1,040万吨和1,028万吨，其余省(市)垃圾清运量均未超过千万吨。

  前五名和前十名省(市)生活垃圾清运量分布达到8,960万吨和14,528万吨，分布占全国生活垃圾清运量的34.5%和55.9%。从人均生活垃圾产生量看，2015年浙江、海南、西藏、福建和新疆人均生活垃圾产生量居全国前五位，分布达843千克/人、680千克/人、673千克/人、656千克/人和613千克/人。

  我国人口基数大，有效利用土地少，未来随着我们国家人口稳步增长，城镇化率稳步提高，垃圾清运量快速增加，垃圾处理压力越来越大。

  垃圾处理量方面，在政府的大力推动下，各地加大对城镇生活垃圾无害化处理的资产金额的投入，垃圾收运体系日趋完善，处理设施数量和能力迅速增加，生活垃圾无害化处理率显著提高。

  2016年，我国生活垃圾无害化处理量为19,673.8万吨，较2015年增长9.78%;无害化处理率为96.6%，较2015年提高4.1%。目前，生活垃圾无害化处理量仍存在一定缺口，随着城镇化战略的不断推进，预计“十三五”期间城镇人口数量仍将保持一定增速，生活垃圾处理量也将随之增长。

  截至2016年底，我国垃圾焚烧发电厂新增68座至299座，焚烧垃圾处理占比达到37.5%。全国投产了垃圾焚烧发电项目273个，并网总装机容量543万千瓦，约占全国生物质发电总装机容量的44%，年上网电量233亿千瓦时。

  2016年以来固废有关政策的陆续出台，多项规定中提到“截至2020年底生活垃圾焚烧解决能力占无害化解决能力的比例达到50%”，明确了未来五年的我国垃圾焚烧行业发展目标，在政策的推进下，未来各地将不断新建垃圾焚烧发电厂，垃圾焚烧占比有望进一步提升，垃圾焚烧发电行业市场空间较大。

  行业集中度方面，截至2016年底，我国已投运的垃圾焚烧规模已超过25万吨/日，前五大公司分别为锦江环境、康恒环境、光大国际、中国环境保护集团和重庆三峰，市场占有率分别为11%、11%、9%、8%和7%，前五大企业占已运营的垃圾焚烧市场占有率为46%。

  截至2016年底，我国垃圾焚烧市场的在手项目处理规模已超过55万吨/日，前五大公司分别为光大国际、中国环境保护集团、锦江环境、重庆三峰和盛运环保，市场占有率分别为9%、9%、9%、7%和7%，前五大企业在手项目市场占有率合计41%。

  固废处理企业成长性强，经过近几年来的“跑马圈地”式的扩张，市场上排名靠前的垃圾焚烧处理企业的在手项目规模迅速扩大，垃圾焚烧行业集中度一般，同时目前在手项目的竞争格局已基本代表垃圾发电行业的竞争格局。未来有实力的固废企业将通过并购整合扩大市场占有率，行业集中度有望进一步提高。

  危废企业平均规模较小，分散性较强，大部分企业可处置的危险废物种类较少，且拥有大规模解决能力的企业极少;危废处理行业面临实际处理量较低的局面，危险废物回收处理行业的缺口较大。未来随国家政策的逐步实施，政府对危废自行利用处置活动监督管理力度的加强，危废处理企业的业务有望大幅增长。

  危废是指列入国家《国家危险废物名录》或由国家按照一定的技术标准认定为具有毒性、腐蚀性、易燃性、反应性或感染性的废弃物。目前，《国家危险废物名录(2016)》已正式对外发布，其将危废分为46大类别，共479种，根据来源不同，可大致分为工业危废、医疗危废和其他危废。危废处理行业具有技术难度大和盈利性较高的特点。

  危废最终解决方法其实是焚烧与填埋，其中焚烧产生的飞灰、物化后的部分产物也需填埋，填埋容量供不应求，目前送去填埋的大多是焚烧飞灰、重金属污泥等无法继续减量的废物。但填埋方式的占地因素、处置种类、立项审批等缺点都限制了其发展。目前，广东、上海等地的危废焚烧项目都处于满产状态，对焚烧的需求量较高。未来危废无害化产能的增量大多数来源于于焚烧项目，水泥窑协同处理仅做补充。

  危险废弃物产生量及处理量方面，2016年全国工业危险废弃物产生量为5,347万吨，同比增长34.49%，主要系2016年以来国家环保督察力度加大，导致过去企业偷排漏排的危废量回流到正规处置渠道所致;危废处理量为4,430万吨，同比增长38.52%，其中资源化处置量2,824万吨，无害化处置量1,606万吨，综合处置率82.85%，但由于部分地区危险废物利用量包含对往年贮存量的利用，再加上部分企业未严格申报，处置率数据偏高。

  整体看，我国危险废弃物的处理量和处理率稳步提升，但处置率仍有待提升，危险废弃物市场缺口较大，随着近年来更严格的法规监管及更高的环境保护标准的出台，危险废弃物处理行业有望迎来更大的发展机遇。

  危废产量巨大，政策监管驱动，需求逐步释放。与生活垃圾成熟的处理模式相比，我国危废处理行业仍处于成长阶段。从行业发展来看，大多数产废企业危废产量有限，但由于危废处理成本比较高，再加上过去监管缺失，隐藏、倾倒、丢弃相对容易，瞒报、漏报现象严重，导致危废处理需求得不到有效释放。

  根据2010年发布的《第一次全国污染源普查公报》，2007年全国工业危废产量为4,573.69万吨，已远超2015年环境统计年报的值。根据国外经验，危废产生量占固废的比重基本都在4%以上，基于环境统计年报数据，我国2015年工业危废产生量大约为1.3亿吨，尚有约9,000万吨的工业危废没有被纳入统计口径，差异大多数来源于于危废产生企业对危废的少报瞒报，部分危废流向没有危废经营资质的企业处置。

  若以危废实际产生量来看，目前危废的有效综合利用处置率很低，提升空间大。在政策的驱动下，危废处理需求开始释放。2018年我国将开启地市污染普查，同时环保督察力度、政府监督管理力度持续加强，在此背景下，危废处理需求将加速释放。随着政策法规利好的不断释放，涉危行业在“十三五”期间将出现快速增长趋势，未来危险废弃物处理行业市场空间较大。

  危险废弃物产生量与解决能力分布不均衡，山东、浙江等大部分污染大省危废产生量量大，但其就地处理危废能力不够，部分危废需要运输到外地处理。跨地区转移处置危废的流程复杂、审批周期长，某些特定的程度上对当地危废处理周期产生影响。

  行业集中度方面，截至2016年，我国各省(区、市)颁发的危险废物(含医疗废物)经营许可证共2,195份，较上年增加113个;从日处理量和处理种类看，81.1%的企业日处理量小于50吨，日处理量50~100万吨的企业占9.7%，日处理量100~500万吨的企业占7.9%，;可处理的危废种类小于5种的公司数占88.0%，可处理6~10种危废种类的企业占5.0%，可处理11~25种危废种类的企业占6.0%，市场中成熟的规模化公司数有限，市场高度分散。

  整体看，行业集中度仍处于较低水平，资质企业平均规模较小，大部分企业处置资质比较单一，未来随国家固废政策的逐步实施，政府对危废利用及处置活动监督管理力度的加强，危废处理企业的业务有望大幅度增长，行业集中度有望大幅提升。

  危废处置价格这一块，近年来，危废处置价格呈现稳步上升趋势。根据行业情况去看，2013年，危废处置业务平均价格为1,500元/吨左右，2016年则上升至2,500元/吨左右，其中填埋处置的价格一般在2,000~4,000元/吨，焚烧处置的价格一般在2,000~5,000元/吨，各地价格差异较大，主要是受危废产量与处理量缺口大小影响，缺口较大的地区如山西、四川，处理费用相对较高。

  以全国环境统计公报数据为基础，假设未来几年危废产生量保持过去十年复合增长率12%的增速，保守估计处置率为35%，单位处置成本为2,500元/吨，则预计2020年危废处置市场为613亿元，2017~2020处置市场空间总计2,086亿元。考虑到还有大量的危废没有进入国家统计口径，若将这些量考虑在内，市场空间还将提升2~3倍。

  联合评级对A股市场从事固废处理行业的上市公司做了整理，具体公司情况如下表所示：

  A股上市的固废处理企业主要有15家，大部分分布于沿海经济较发达城市。从数量上来看，非公有制企业有9家，占比较高;从净资产规模来看，民企的规模偏小。

  从各固废处理的营业范围来看，这一些企业的营业范围已经覆盖了固废各个子分行业，并且在各个子行业内不断延伸产业链条，以垃圾焚烧行业为例，中国天楹、雪浪环境等公司已实现了项目的工程建设、环保设备的自主生产、垃圾焚烧项目运营的产业链布局，并且对于固废上游的垃圾清运拓展。

  从各公司2016年年报中披露的发展的策略来看，多家公司将环境治理综合运营商作为未来的发展的策略，未来各公司除了深耕原有领域，还会积极延伸产业链条，丰富业务类型。

  固废处理行业属于重资产的运营产业，行业内的企业要规模化和精细化管理优势，在未来行业内的企业会通过扩大市场规模，同时企业会通过整改收购以提升运营管理质量。大部分固废公司在促进在手项目逐步落地的同时，进行产业链横向和纵向延伸，目标成为固废城市综合服务商。

  横向产业链延伸：绿色动力环保集团股份有限公司积极扩充其他固废领域解决能力，包括生活垃圾、医疗垃圾、工业危废等领域，盛运环保积极拓展餐厨垃圾、医疗废弃物、电子废弃物等固废领域。

  纵向产业链延伸：启迪桑德正在积极拓展其环卫云战略，三网融合(环卫+再生资源+垃圾分类)为核心，衍生出五位一体业务——社区服务+生活垃圾分类+环卫作业+再生资源回收+供应链物流服务;中国天楹以垃圾焚烧起家，目前正在向上游的分类、收运、中转和综合环卫方向发展，并在逐步打造智能环卫+再生资源平台。

  多板块业务协同发展：比如污水+固废、燃气+固废等，如：光大国际、北京控股有限公司、瀚蓝环境等。

  经过“十二五”期间产能的迅速增加，2016年底我国已投运的垃圾焚烧产能已超过25万吨/日。近年来，垃圾焚烧发电行业集中度不断的提高，截至2016年底，前十大垃圾焚烧企业的市场占有率已超越60%。大部分产能集中在专业运营商企业，其余部分分布在地方环保公司和当地政府手中。随市场进一步呈现集约化趋势，专业运营商的竞争优势越发凸显，地方产能将大概率被行业有突出贡献的公司整合，行业集中度继续提高。

  从行业政策来看，2016年以来，我国固废政策出台的频率加快，固废政策趋于全面化、细致化，行业和技术规范逐次出炉。从执行力来看，中央环保督察、专项督查、强化督查等相继实施，强化政府落实环境治理，环保惩罚力度也在加大。随着环保政策的密集落地，2018年环保政策驱动效将加速释放，这将有利于固废行业的发展，固废处理市场逐步打开。

  从时间脉络看，自2016年以来，我国固废有关政策出台频率加快，尤其是省级细则密集落地，2017年是有关政策爆发年，2018年1月，环保政策再迎密集落地期。自2018年1月1日，国家层面，《环境保护税法》、《环境保护税法实施条例》等固废新政正式实施;地方层面，《四川省环境保护条例》、《上海市建筑垃圾处理管理规定》、《浙江省污染地块开发利用监督管理暂行办法(征求意见稿)》等有关政策也开始密集落地。

  从政策连贯性看，固废政策趋于全面化、细致化。当前排污许可法律框架确立，行业和技术规范渐次出炉;同时衔接环评制度，环评管准入，许可管运营，并建立由下向上的企业和事业单位总量控制制度。自2017年以来，环保相关法律和法规体系逐渐完备，从制度上促进固废行业的发展。

  《“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》助推垃圾焚烧发电行业加快速度进行发展;最新颁布的《国家危险废物名录》对于危废的识别更加清晰，危废处理更加有据可循;《环境保护税法》于2018年1日1日正式施行，“排污费改税”有利于引导排污单位减少污染物排放;《纳入排污许可管理的火电等17个行业污染物排放量计算方式(试行)》和《未纳入排污许可管理行业适用的排污系数、物料衡算方法(试行)》是全面细化和保障环保税法实施的综合性配套法规，进一步明确环保税税制要素。

  具体政策见下表，我国有关政策的连续出台，这将有利于固废行业的发展，固废处理市场将逐步打开。

  外部环境方面，环保的法律框架确立，行业和技术规范渐次出炉，国家多项政策确定固废处理行业的战略发展规划，确定阶段性目标，并辅以其他具体政策对固废处理行业的发展趋势加以引导，固废处理行业在国家支持和鼓励发展的背景下，迎来了较好的外部发展环境时期，行业整体的外部风险较小。

  行业风险方面，国家对污染物排放标准的监管日趋严格，不合格的企业将受到处罚并影响企业未来业务的拓展，技术水平较低的企业被淘汰风险大，行业集中度有望提升，技术水平领先、运营经验比较丰富的固废处理企业行业地将进一步巩固。

  此外，国企背景、主要营业范围的区域优势和较低的融资成本优势亦将对固废处理企业的信用水平具有一定提升作用。具备领先的处理技术、产业链完整、丰富的运营经验和很强的资本实力的主体将占据市场主导地位。

  财务状况方面，固废处理行业处于发展初期，整体资产规模比较小，未来投资压力较大，面临了一定的融资压力。其中，垃圾焚烧处理行业在BOT模式下，企业的建设收入占比较大，在会计准则尚存在一定差别的情况下，其营业收入与经营活动收到的现金流入存在某些特定的程度的错配;盈利性方面，生活垃圾处理的经营主体较为稳定。

  细分行业主体的盈利能力与其所从事的细分紧密关联，盈利性分化较为严重。总的来看，固废处理行业整体经营状况良好，杠杆率适中，拥有较强的偿还债务的能力。与此同时，需关注并购过程中行业内企业商誉增加、企业在建及筹建项目投资额和资产金额来源等因素带来的相关财务风险。

  总体看，未来随着固废产业的各细致划分领域的逐步发展，政策和标准体系的进一步健全，竞争程度的将继续提升。考虑到近年来市场格局不断改善，且受各项固废政策影响，垃圾发电以及危废处理等行业处理量将快速提升，未来行业盈利具备增长空间，行业展望稳定向好。同时，随着国内固废行业并购力度的持续不断的增加，处理规模、资本实力较强企业的信用水平也将呈上涨的趋势。